La Grande Muraille de l’indifférence

La Chine est-elle réellement, vraiment, vraiment ininvestissable ?

Les manifestations antigouvernementales en Chine se sont répandues comme… une maladie hautement infectieuse des voies respiratoires supérieures. Cela devrait vous rappeler la récente flambée des actions chinoises. Verrouillage. Répression. Baisse de régime.

Alors que la politique et l’agitation accaparent les gros titres à court terme, le dilemme pour les fonds des marchés émergents est de taille. Les facteurs qui sapent les actions chinoises sont-ils transitoires et ne posent que des problèmes tactiques, ou sont-ils plus structurels et posent la question suivante aux gestionnaires de portefeuille : la Chine est-elle désinvestissable ?

Après une chute de plus de 20 % en un an, le moribond Shanghai Composite a montré des signes de vie suite à l’assouplissement de la politique monétaire, aux mesures visant à assouplir les restrictions étouffantes de Covid et peut-être à alléger les éléments les plus draconiens de la pression réglementaire exercée sur les entreprises chinoises.

Rebond de la variété féline périmée ?

Cet indice, cependant, ne rend pas vraiment justice au carnage parmi les actions chinoises détenues par les investisseurs internationaux. Celui-ci est mieux représenté par exemple par le China iShares MSCI ETF, coté au Nasdaq, qui a touché 98 dollars en février 2021 avant d’entamer une chute vertigineuse jusqu’à un plus bas de 35 dollars cet automne (avant de rebondir à 47 dollars au moment du pixel).

Les signes d’un changement stratégique parmi les grands investisseurs se multiplient. En octobre, le fonds de pension des enseignants du Texas a réduit de moitié la pondération de la Chine dans son indice de référence, en invoquant son poids excessif dans l’indice et une volonté de diversification accrue. Mais cette décision sera le signe avant-coureur d’un désinvestissement stratégique de la part des plus grands investisseurs en économies émergentes. Si elle était reproduite par tous les fonds publics américains, elle générerait 89 milliards de dollars de sorties passives du marché, selon l’analyse du stratège Edwin Chan de CLSA.

La sévérité de la correction infligée aux actions chinoises est déjà considérable. La société Tencent, la plus connue et la plus appréciée des fonds internationaux, a perdu les trois quarts de sa capitalisation boursière entre janvier 2021 et octobre 2022. Des baisses de proportions similaires ont été enregistrées par des noms célèbres comme JD.COM, Baidu et Alibaba. Les dix premières valeurs du MSCI China et HK ont toutes été divisées par deux par rapport à leur niveau le plus élevé en cinq ans, ce qui rend les dommages causés aux rendements presque impossibles à éviter pour les institutions internationales.

La Chine a été supplantée par l’Inde en tant que cynosure du complexe des marchés émergents. Alors que la dégringolade de la Chine a été soudaine et complète, l’Inde fait désormais l’objet de notations élevées et onéreuses. Les actions chinoises se négocient à environ 5 fois les bénéfices de 2023, soit une décote massive de 74 % par rapport à l’Inde et de 45 % par rapport au reste de la région Asie-Pacifique. C’est vraiment l’année du rat pour les anciens de la Chine.

La Russie n’a pas fait grand-chose non plus pour la prime de risque des actions chinoises. Après avoir été considérée à maintes reprises comme non investissable avant d’obtenir ce statut, littéralement et sans équivoque, après l’invasion de l’Ukraine, la Russie a créé un précédent d’excommunication de la grande église des marchés émergents. Xi a tellement insisté sur l' »unification pacifique » avec Taïwan que les investisseurs envisagent déjà l’inévitable tentative de Xi de réincorporer ce pays dans la Grande Chine pendant sa présidence.

Baidu, Alibaba et Tencent ne sont plus des enfants chéris.

Les raisons de la disparition des actions chinoises pour les investisseurs occidentaux sont multiples. Mais le statut de lépreux financier conféré par les marchés n’est pas simplement fonction du ralentissement économique, de l’expérience Covid First-In, Last-Out, de la réduction de la taille des magnats de l’économie et des troubles civils. Il s’agit là de volatilité à court terme et de bruit (certes fort).

Il s’agit plutôt de l’évolution de la pensée idéologique du parti communiste chinois, superposée à des défis démographiques bien établis, qui est fondamentalement antithétique au bien-être du marché des actions. Les motivations à long terme pour désinvestir sont plus plausibles pour les investisseurs en économies émergentes que celles justifiant un rebond à court terme. L’indice est là, dans le nom du PCC.

Le bouleversement des priorités du président Xi, qui est passé de la réforme et de l’ouverture, la variante chinoise de la perestroïka et de la glasnost (une analogie inquiétante), à ce que l’on appelle la « prospérité commune », a été cataclysmique. Les intérêts du PCC et des investisseurs internationaux en actions ne sont plus mutuellement alignés.

Il est peu probable que les futures réformes soient favorables au marché. Le secteur immobilier chinois est une cible évidente pour la redistribution des richesses. Maintenir des prix immobiliers élevés semble plus dangereux pour le Politburo que de les laisser chuter. Cela explique pourquoi le price to book du secteur était de 1,8 fois en 2018 mais de seulement 0,8 fois maintenant. Le secteur entre dans un long cycle baissier.

Les valeurs immobilières gonflées dépriment les investissements dans d’autres secteurs de l’économie. Les limites du modèle de développement axé sur l’investissement sur plusieurs décennies ont été atteintes. La Chine a surinvesti dans l’immobilier et les infrastructures et va maintenant donner la priorité aux technologies, aux biotechnologies et à la guerre des puces. On ne voit pas très bien comment les investisseurs internationaux pourront participer à ce projet.

Après la grande muraille de vente des investisseurs internationaux de ces deux dernières années, les actions chinoises pourraient se retrouver à contempler leur grande muraille d’indifférence.

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